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8月4日，港股“小酒馆第一股”海伦司(09869)发布2026年上半年盈利预警，营收、归母净利润、经调整利润同步出现大幅下滑。这份低于市场预期的业绩预告，再次把这家曾经风光无限的线下社交酒馆龙头推到聚光灯下。

颇具反差的是，2026年上半年，公司股价走出一轮反弹行情，截至8月6日股价收于1.77港元，累涨近110%，资本市场显然已经提前交易“门店出清、模式重构”的修复预期。但预警落地证明，基本面复苏节奏，也显著慢于二级市场的想象。

直营闭店、降价让利、旧存货摊销、门店处置开支多重压力叠加，海伦司正在主动迎接一轮深度调整。市场不禁发问：这场以牺牲短期业绩为代价的战略收缩，究竟是底部筑底的必经之路，还是增长逻辑弱化的信号?

净利润预降七成，轻资产转型仍撑不起增长

回溯发展历程，扩张、收缩、摇摆——海伦司用数年时间走完了一场从激进到迷失的完整轮回。

2021年上市之时，公司直营门店规模一度突破800家，依靠大规模直营扩张登陆资本市场，成为国内酒馆赛道龙头。但重资产模式的隐患快速爆发，高昂租金、人力成本叠加消费环境扰动，2022年录得16.01亿元巨额亏损，经营压力倒逼公司战略急转弯。

自此，海伦司开启大刀阔斧的门店出清，直营门店从巅峰时期800余家，压缩至2025年末仅108家，取而代之的是全力推进“嗨啤合伙人”加盟模式。截至2026年3月19日，公司合计578家酒馆当中，嗨啤合伙人门店达到429家，占比已经高达74%，加盟成为门店网络的绝对主力。

但海伦司引以为傲的轻资产转型，并未带来预期的高质量增长。

2025年，该公司实现营收5.39亿元，同比下滑28.34%;同时扭亏为盈，实现净利润3395.4万元。虽然实现扭亏，但细究之下其盈利含金量存疑，即扭亏主要靠的是“省”——门店减少、人员缩减后，各项运营开支大幅压缩，原材料及消耗品成本同比减少29.6%，雇员福利及人力服务开支减少34.9%。这不是收入的复苏，而是成本的“瘦身”。

与此同时，2025 年，嗨啤合伙人单店日均销售额从 2024 年的 5000 元降至‌4100 元‌，跌幅确为‌18%‌ 。尽管单店效益下降，特许经营业务收入占比仍从 2024 年的 25.9% 增长至 2025 年的‌34%‌，显示公司对加盟模式的依赖度在加深 。‌‌

进入2026年，轻资产模式的局限性进一步暴露。根据盈利预警公告，2026年上半年海伦司预计营业收入2.2-2.6亿元人民币，对比2025年同期2.91亿元，经营规模持续收缩。

收入下滑主要由两层因素共同驱动：一方面是公司主动关停低效直营门店，门店总量结构发生变化;另一方面国内休闲饮酒消费偏弱，存量门店客流疲软、单店销售承压，门店数量替换的同时，单店产出并未修复，量的收缩与质的疲软同时上演。

而盈利端压力较之营收更为严峻。公告预期上半年归母净利润1200-1600万元，2025年同期为5033万元，同比下滑68%-76%。利润下滑并非仅仅源于消费大盘走弱，而是多重因素共振：4月启动低价让利策略消化客流，原有高成本存货持续摊销，门店优化带来一次性处置开支，叠加行业价格内卷挤压毛利。即便公司持续推进费用优化，降本带来的缓冲，已经难以覆盖收入下滑带来的冲击。

可以看到，即便海伦司当下选择牺牲短期盈利，换取客流修复与中长期份额，但成效尚未兑现。

值得玩味的是，就在轻资产转型尚未见效之际，海伦司已在2025年宣布重启直营扩张计划。从全力转向加盟，到回头加码直营，战略方向的摇摆折射出转型的深层困境。

直营模式太重，加盟模式太轻。海伦司似乎在两个极端之间反复试探，却始终找不到那个“刚刚好”的平衡点。再加上中文商标被判无效、创始人徐炳忠卸任行政总裁等事件，经营层面的不确定性进一步放大。

行业"退潮"，近60倍PE是预期还是泡影

智通财经观察到，海伦司的困境，并不完全是个体经营问题，背后映射整个小酒馆行业的逻辑切换。

据红餐产业研究院《酒馆发展报告2025》统计，2025年全国酒馆门店总量突破6万家，但行业整体增速滑落至个位数;全年市场规模预计1175亿元，同比仅增长4.9%，对比早年两位数增速大幅放缓，机构预测至2028年市场规模才有望逼近1873.4亿元，长期增长放缓已成定局。赛道从“开店就能赚钱”的扩张阶段，转向“拼运营、拼客流”的存量竞争。

消费端的结构性变化进一步压缩行业盈利空间。年轻人微醺社交的底层需求依旧存在，但消费心态大幅转变：COMMUNE、跳海等差异化品牌持续分流客流，消费者选择愈发多元，海伦司赖以起家的极致低价策略不再具备独家优势。

与此同时，消费场景发生迁移，传统夜间商圈堂食、餐饮即饮需求疲软，家庭自饮、线上即时零售快速崛起，高度依赖线下夜间场景的连锁酒馆，必须重新适配消费习惯，单一经营模式抗风险能力大幅减弱。

在这样的发展环境下，海伦司要面对的不仅是自己的转型之痛，更是整个赛道的“成人礼”。

从经营模式变迁来看，海伦司已经告别过去重资产直营大肆扩张的时代，转向“缩减直营规模、做大嗨啤合伙人加盟”的轻资产路线。直营门店持续缩减，加盟门店占比不断抬升，试图降低租金人力刚性成本。

对于海伦司而言，转型轻资产是生存的选择，却不是增长的万能解药。直营出清完成、加盟门店占比走高，仅仅完成模式切换的第一步。资本市场真正等待的，不是门店报表上数字的此消彼长，而是同店销售额企稳、毛利率修复、收入规模止跌回升。

这一点也可以从二级市场对其的态度窥出究竟。

从估值演变的路径来看，海伦司估值泡沫早已彻底出清。2021年9月上市首日股价最高触及25.75港元，巅峰市值突破300亿港元;如今股价徘徊于1.80港元附近，较历史高点跌幅超93%，。2026年上半年股价迎来一轮修复行情，核心交易逻辑是“最坏时刻已过”——低效门店出清完毕、有息负债清零、账面现金构筑安全垫，市场押注轻资产转型完成后业绩弹性。

但盈利预警落地证明，预期可以提前炒作，基本面修复存在天然时间差。

当下海伦司近60倍估值主要呈现两面性：向下安全边际在于市值体量小、无债务压力，一旦单店模型回暖，业绩向上弹性充足;向上估值压制因素同样刚性，营收依旧处在收缩通道，利润极易被存货摊销、一次性开支扰动，高市盈率难以支撑估值持续走高。

综上，不难看出，海伦司目前正处于一个微妙的十字路口。基本面主动收缩、轻装上阵是利好，但盈利修复需要长期数据验证;行业端长期微醺需求不变，可短期竞争内卷、客流分流是硬性难题;估值端暴跌后博弈空间客观存在，却没有业绩支撑难以走出趋势行情。

而海伦司能否交出一份令市场满意的答卷，答案不在公告里，在下一季的单店日销数据中。